Лібералізація валютного ринку: шанс для інвестицій чи ризик відтоку капіталу
Олександр Плотніков, партнер; Кирило Сенишин, старший юрист
Валютні обмеження — це сукупність заходів, які спрямовуються державою на регулювання транскордонного руху капіталу, операцій з іноземною валютою та проведення розрахунків між резидентами і нерезидентами. Іншими словами, завдяки валютним обмеженням держава контролює потік коштів із держави та в державу.
Статті-угоди про створення Міжнародного валютного фонду, які були прийняті у 1944 році, передбачали особливості щодо запровадження валютних обмежень державами-учасницями. Статті прямо забороняють державам запроваджувати обмеження на платежі та перекази за міжнародними поточними операціями (наприклад, оплата продукції/послуг). Єдиним виключенням є держави з перехідною економікою, які мають право тимчасово зберігати валютні обмеження щодо поточних операцій.
Водночас статті-угоди прямо передбачають можливість держав-учасниць самостійно регулювати операції, пов'язані із рухом капіталу (операції пов'язані з інвестиціями, кредитні операції). Упродовж значного періоду після Другої світової війни валютні обмеження слугували звичним інструментом монетарної та фінансової політики європейських держав західного блоку, які відбудовували свою економіку та накопичували капітал.
Натомість валютна лібералізація передбачає поступове зменшення або повне скасування обмежень руху капіталу та спрощення валютних операцій. Західні європейські держави повністю відмовилися від валютних обмежень, запроваджених після Другої світової війни, лише у 1970-1980-их роках. Країни Центральної та Східної Європи, які належали до Варшавського договору, зберігали валютні обмеження до кінця 1990-початку 2000-их.
Український контекст
Упродовж усього періоду незалежності Україна жила в умовах валютних обмежень, жорсткість яких варіювалася на різних етапах розвитку економіки та держави.
Першим основним регуляторним документом у сфері валютних обмежень був Декрет Кабінету Міністрів "Про систему валютного регулювання і валютного контролю" № 15-93 від 19 лютого 1993 року. Цей документ формував режим жорсткого державного контролю за валютними операціями. Основний принцип політики валютного контролю у той час можна охарактеризувати так: "дозволено те, що прямо передбачено". Тобто не допускався будь-який відступ від встановленого переліку дозволених операцій. У разі відступу до підприємств могли бути застосовані санкції.
Переломним моментом у валютному регулюванні та початком руху України до валютної лібералізації стало прийняття Закону України "Про валюту і валютні операції" № 2473-VIII від 21 червня 2018 року. Цей закон докорінно змінив систему валютного регулювання та ознаменував перехід до принципу "дозволено все, що прямо не заборонено".
У результаті цілий ряд валютних обмежень були скасовані або послаблені. Зокрема, Національний банк України скасував обов'язковий продаж надходжень в іноземній валюті. Також було скасовано індивідуальні ліцензії на валютні операції, обмеження на дострокове погашення зобов'язань, збільшено граничні строки за експортно-імпортними операціями тощо.
Однак збереження напрямку лібералізації можливе за умови фінансової стабільності. У результаті повномасштабного вторгнення російської федерації в Україну 24 лютого 2022 року Національний банк України прийняв необхідне та логічне рішення: запровадити жорсткі валютні обмеження, щоб забезпечити стійкість фінансової системи та запобігти відтоку капіталу з України.
Попри це, через деякий час після того, як ситуація стабілізувалася, Нацбанк почав вводити послаблення, зокрема, розширюючи перелік дозволених транскордонних операцій. У березні 2025 року Національний банк України запровадив концепцію "стимулюючої валютної лібералізації". Вона передбачає підхід, що пов'язує розширення можливостей для проведення певних операцій з обсягом залучених іноземних інвестицій. Однак велика частина операцій та послаблень, які були запроваджені до 24 лютого 2022 року, досі не повернуті. Неможливо передбачити, коли буде повернутий довоєнний статус кво.
Переваги лібералізації
Найбільшою перевагою лібералізації є вплив на інвестиційний клімат. Для іноземного інвестора надзвичайно важливе розуміння того, що він може зробити зі своїми інвестиціями. Його не дуже мотивуватиме інвестувати в державу, де неможливо репатріювати прибуток або повернути вкладений капітал. Отже, в умовах лібералізації іноземний інвестор зможе розраховувати на погашення українським позичальником наданого кредиту або виплату дивідендів українською компанією. Своєю чергою, збільшення прямих іноземних інвестицій сприяє збільшенню ВВП, оскільки створюються нові виробництва та залучається робоча сила.
Ба більше, у випадку, коли іноземні фінансові установи мають можливість безперешкодно отримувати погашення наданих резидентам кредитів, це сприяє залученню зовнішнього фінансування. Такі сектори економіки України, як аграрний сектор, оборонний сектор, промисловість, потребують залучення фінансування для здійснення своєї діяльності. Проте українські фінансові установи часом не можуть надати фінансування в такому розмірі чи на таких умовах, які можуть запропонувати іноземні фінансові установи. Тому для українського бізнесу виникає можливість залучити фінансування від іноземного банку для реалізації інвестиційних проєктів або профінансувати торгову операцію.
До того ж для підприємств лібералізація означає спрощення ведення бізнесу. У випадку наявності валютних обмежень бізнес несе транзакційні витрати, пов'язані із залученням більшої кількості адміністративних ресурсів. Бізнес намагатиметься знизити ризики, пов'язані з можливим порушенням тих чи інших вимог валютного законодавства та відповідними санкціями. Наприклад, імпортерам, які здійснили передоплату на користь нерезидента за поставку певного товару, необхідно стежити за граничними строками розрахунків, щоб уникнути нарахування пені.
Переваги від лібералізації валютних обмежень відчутні також і для українських банків. У разі, якщо законодавство передбачає меншу кількість валютних обмежень, банки витрачають менше ресурсів за контролем дотримання тих же валютних обмежень. Банки мають змогу здійснювати нагляд на підставі ризикоорієнтованого підходу, де банки концентруються на ризикових операціях, а не на перевірці кожної операції щодо відповідності валютним обмеженням.
Варто також зазначити, що валютна лібералізація сприяє розвитку фінансового ринку. Банки та інші фінансові установи отримують доступ до ширшого кола фінансових інструментів. Це дозволяє фінансовим установам ефективно управляти ризиками та пропонувати нові продукти клієнтам. Також лібералізація інтегрує місцевий фінансовий ринок із глобальним.
Крім цього, спрощені валютні обмеження пришвидшують проведення міжнародних платежів та дають можливість українському бізнесу ефективніше управляти валютними ризиками. Тому українські компанії можуть бути гнучкішими для іноземних контрагентів. У результаті розвивається міжнародна торгівля та збільшується експорт.
Ризики, пов'язані з лібералізацією
Попри очевидні переваги лібералізованого валютного регулювання, такий підхід має ряд ризиків, які є особливо серйозними для нестабільної економіки. Ринок вільного руху капіталу вимагає сильні та розвинені інституції, банківську систему та механізми захисту прав інвесторів. Проте, коли такі явища відсутні або недосконалі, держава ризикує стикнутись із серйозними фінансовими проблемами.
Насамперед ризик відтоку капіталу є, мабуть, найбільш болючим ризиком для держави. Хоча лібералізація сприяє припливу іноземних інвестицій, разом із ним відбувається приплив спекулятивного капіталу. Спекулятивний капітал спрямований на отримання короткострокової вигоди, а не на довгострокове планування. Певні дестабілізаційні події, такі як війна, фінансові кризи тощо, може різко перетворитися на відтік капіталу з країни.
Не менше серйозним ризиком є тиск на валютний курс. Різкий відтік капіталу спричиняє тиск на місцеву валюту та може девальвувати її. Сукупна заборгованість українських підприємств за кредитами, отриманими до 20 червня 2023 року, становить близько 21 млрд доларів США, з яких 14 млрд доларів США становить тіло кредитів, а 7 млрд доларів США — нараховані проценти. Різке зняття обмежень на погашення такої заборгованості без стабільного припливу інвестицій в Україну спричинить стрімкий ріст попиту на купівлю іноземної валюти, зменшення резервів Національного банку України та девальвацію гривні.
Істина посередині
Лібералізація валютного ринку, безумовно, є позитивним явищем, на яке очікують як український бізнес, так і іноземні інвестори. Ба більше, забезпечення вільного руху прямих інвестицій, портфельних інвестицій, надання кредитів є зобов'язанням України за Угодою про асоціацію між Україною та Європейським Союзом. Тобто питання лібералізації валютного регулювання є юридичним обов'язком України, і його запровадження — це лише питання часу.
Проте, поки Україна перебуває в умовах війни та повністю не відновить економіку у післявоєнний період, валютні обмеження залишатимуться частиною нашого життя.